ファクター投資についてのメモ

投資ファクターについてのメモです。内容は主に「Your Complete Guide to Factor-Based Investing」という本を参照にしています。

 

3ファクターモデル

ファーマとフレンチが1993年に発表したモデルです。異なるポートフォリオ間のリターンの違いをマーケット、サイズ、バリューの3ファクターで説明します。

それまで主流だったリスク(ベータ)を唯一の説明変数とするCAPMに対して、3ファクターを使うことで株式リターンの説明力を大きく向上させました。説明力は90%程度になるそうです。

 

マーケット

株式市場のリターン-リスクフリーレートです。株式市場の超過リターンを表します。

 

サイズ

SMB(スモール・マイナス・ビッグ)と記述されます。小型株ほどリターンが高いというアノマリーです。

ファーマ・フレンチのモデルでは、時価総額の中央値よりも大きい銘柄を大型株、小さい銘柄を小型株としています。

 

バリュー

HML(ハイ・マイナス・ロー)。割安株は割高株よりリターンが良いというアノマリーです。普通は B/M(PBRの逆数)が使われます。

サイズ・ファクター以外のロング・ショートは指標の上位30%と下位30%が使われることが多いようです。

 

Carhart の4ファクターモデル

3ファクターにモメンタムを加えたモデルです。説明力は95%程度まで上がるとのことです。

 

モメンタム

WML(ウィナー・マイナス・ルーザー)、またはUMD(アップ・マイナス・ダウン)。直近の株価が強いほどリターンも高くなるというアノマリーです。

過去12か月で直近1か月を除くリターンという定義が使われることが多いです。直近1か月は短期リバーサルの傾向があるため除かれるのが普通です。

 

Hou・Xue・Zhang の4ファクターモデル、ファーマ・フレンチの5ファクターモデル

マーケットベータ、サイズに収益性(プロフィタビリティ)と投資(インベストメント)ファクターを加えたのが Hou・Xue・Zhang の4ファクターモデルです。

ファーマとフレンチは、この4ファクターにバリューファクターも加えた5ファクターモデルを発表しています。

Hou らの4ファクターモデルにバリューが入っていないのはバリューを加えても説明力が向上しないためです。ファーマとフレンチもこの点は認めています。

ただし、バリュー・ファクターが説明力を高めないというのはアメリカ市場の話であって、グローバル株式市場を対象とした調査ではバリュー・ファクターの影響が大きい結果が出ています。

 

収益性

RMW(ローバスト・マイナス・ウィーク)。収益性の高い銘柄ほどリターンも高くなるというアノマリーです。

Novy-Marx が最初に発表しており、ここでは Gross Profitability (粗利益/総資産)が使われています。

Gross Profitability のほかにも Operating Profitability(営業利益/総資産)やROE、ROAといった指標が使われるようです。

 

投資

CMA(コンサバティブ・マイナス・アグレッシブ)。投資が少ない会社の方がリターンが高いというアノマリーです。

ケネスフレンチ教授のHPでは総資産の増加率が使われています。

 

その他のファクター

主なマルチ・ファクターモデルで使われている指標を取り上げましたが、それ以外にもいろいろなアノマリーが発表されています。

 

クオリティ

QMJ(クオリティ・マイナス・ジャンク)。質の高い銘柄ほどリターンが良いというアノマリーです。

クオリティ・ファクターの定義はバラバラです。ただ、収益性系と負債比率系の指標は入っていることが多いようです。

各インデックスでの定義はこららに書きました。

 

低ボラティリティ

ボラティリティの低い銘柄ほどリターンも高くなるというアノマリーです。

伝統的なCAPMではリスク(ボラティリティ)が高いほどリターンも大きくなるはずですが、実際には両者はゼロかネガティブの相関になるそうです。

 

キャリー

利回りの高い資産は利回りの低い資産よりも成績が良いというアノマリーです。伝統的には通貨(FX)の世界で使われますが、他の資産でも使えます。

株式であれば配当、債券であれば利回り、コモディティデあればロールリターン(スポットと先物の差)がキャリー・ファクターに相当します。

 

タイムシリーズ・モメンタム

先に出てきたモメンタムと異なり、タイムシリーズモメンタムは過去の自らの価格に対するモメンタムです。伝統的にはトレンドフォローとしてよく知られている戦略です。